央行王宇：2018年全球经济将迎来危机后的全面复苏
2018年开年以来，关于全球经济复苏是否可持续？美联储加息对国际金融市场有何影响？美元指数将走向何方？国际大宗商品市场将如何变动？贸易保护主义将对世界产生什么影响？各国政府将如何应对？对于这些问题国内外经济学界均存在较大分歧。
日前，在腾讯Midas俱乐部沙龙中，中国人民银行研究局研究员王宇博士发表了主题为《2018：全球趋势与宏观政策》的演讲，梳理要点如下：
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1、全球经济已走过拐点，走出危机后的调整，摆脱全球金融危机影响，回到正常增长的轨道。
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2、2017年以来全球多项指标显示，国际贸易正在较快恢复。经济合作与发展组织预测，2017年全球贸易增幅可达4.6%。
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3、危机后，由于不同国家经济复苏情况存在差异，各国中央银行的货币政策操作方向分化。无论是发展中国家还是发达国家，目前货币政策都处在持续分化中。
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4、美联储换帅不会影响其加息进程，预期2018年和2019年，美联储可能每年加息三次左右，到2019年年底将联邦基金利率提高至3%左右。
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5、美联储已经连续六次加息，并且开始缩减其资产负债表。在货币政策不断紧缩的环境中，美国经济仍然保持着较为强劲增长。与其他主要发达国家相比，由于美国经济恢复情况相对较好和美联储加息步伐相对较快，短期内美元指数将继续保持升势。
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6、美元是国际大宗商品的主要计价货币，如果美元指数仍然处在升值周期，国际大宗商品价格上升空间有限。国际大宗商品价格中的国际石油价格和国际食品价格是会进入各国消费物价指数篮子的，国际大宗商品价格变化趋势将会影响到各国的通货膨胀预期和通货膨胀水平，进而影响到各国宏观政策调整。
图为中国人民银行研究局研究员王宇博士
以下为发言全文：
【宏观】全球经济：已显疲态还是强劲复苏？
2017年全球经济走过拐点，走出危机后的调整期，摆脱全球金融危机影响，回到正常增长的轨道。2018年世界经济复苏进程将进一步加快，有望实现全面复苏。
宏观经济指标明显改善。一是最近美国失业率从危机时的10.5%大幅下降至4.1%，创2000年以来最好水平，非常接近4%左右的充分就业目标；美国通胀率2%，核心通胀率1.8%，基本实现2%左右的物价稳定目标；2017年美国经济增长率为2.3%，虽然低于特朗普3%的增长目标，但远远高于2016年1.5%的增幅。考虑到“特朗普新政”减税、增加基础设施投资、发展制造业、出口倍增计划和放松金融监管等政策相继实施，2018年美国经济增速可能进一步加快。二是英国公投脱欧后，整个世界都对英国经济增长前景充满悲观情绪，然而，最近英国宏观经济表现出人预料，英国失业率大幅下降至4.6%，创四十二年历史新低，为1975年以来最好水平；通胀率为3%；2017年英国经济增长率为1.8%，根据英格兰银行预测，2018年英国经济增长率为1.7%。三是日本经济复苏明显好于预期，目前日本失业率2.7%，为二十四年历史新低，是世界失业率最低的国家之一；通货膨胀率0.6%；经济增长率1.7%，为近年最快增幅。四是欧元区平均失业率从危机时15.5%大幅下降至8.7%，为2009年以来最好水平；平均通货膨胀率为1.5%；2017年欧元区经济平均增长率为2.2%。
全球经济复苏进程加快。2017年国际货币基金组织（IMF）两次上调了对全球经济平均增幅和大多数国家经济增幅的预测，将2017年和2018年全球经济平均增长率上调至3.6%和3.5%，此为六年来首次上调。最近国际货币基金组织再次上调了对2018年和2019年的全球经济增长预估值至3.9%。经济合作与发展组织（OECD）预测，2018年和2019年全球经济增长率均为3.9%，此为2011年以来经济合作与发展组织对全球经济平均增长的最高预测值。综上，2017年的全球经济增长，为2010年以来的真正恢复，为2011年以来的最快增长。2018年全球经济将会迎来危机后的全面复苏。
【科技创新】产业技术革命将推动经济进入新增长周期？
产业技术革命将推动世界经济进入新一轮增长周期。发生于20世纪90年代初期的互联网革命，曾经带动了全球经济高增长、低通胀，进入一个长达10年左右的增长周期，极大地改变了人类的生活方式、工作方式甚至思维方式。目前由信息革命、新能源、人工智能和生物制药所驱动的科技创新、所带动的新一轮产业技术革命正在孕育和突破之中。一旦这些领域出现突破，就会形成新的生产方式、商业模式和增长动力，推动世界经济进入危机后的新一轮增长周期。
【贸易】国际贸易：继续低迷还是重回增长？
自20世纪90年代起，在全球化推动下，国际贸易快速发展，带来了整个世界制造业的繁荣。发生于2008-2009年的全球金融危机重创了国际贸易，使国际贸易增长速度从2007年的7.1%下降到2016年的2.4%。造成国际贸易大幅下跌的主要原因：一是世界经济增长放缓；二是全球总需求水平下降；三是贸易保护主义抬头。国际贸易增长疲软实际上是对全球经济疲软的折射。
随着世界经济复苏，全球总需求水平快速提升。虽然目前“保护主义”与“自由贸易”的思潮还在争论中、政策还在博弈中，但是，
时间：2017年以来全球多项指标显示，国际贸易正在较快恢复。经济合作与发展组织预测，2017年全球贸易增幅可达4.6%。
【货币】全球货币政策：趋同还是分化？
全球金融危机爆发之后，为了应对危机冲击，世界主要经济体的货币政策快速趋同，各国中央银行相继采取了或扩张或极度扩张的货币政策，通过实施各种非常规政策工具应对危机和衰退。危机后，由于不同国家经济复苏情况存在差异，各国中央银行的货币政策操作方向开始分化。
发达国家货币政策分化。一方面美联储和英格兰银行通过加息实行货币政策紧缩。2015年12月美联储打开加息窗口，到目前为止，美联储已经连续六次提高联邦基金利率175个基点，将联邦基金利率从0-0.25%提升至1.5%-1.75%。2017年11月英格兰银行宣布，提高中央银行基准利率25个基点，从0.25%提高到0.5%，此为2007年以来英格兰银行首次加息。另一方面欧洲中央银行和日本中央银行不仅通过连续降息实行货币政策扩张，而且在量化宽松货币政策（QE）基础上，相继推出了“负利率”政策。
发展中国家货币政策分化。一方面韩国、土耳其、智利和新西兰等国家在危机之后选择了扩张性货币政策，通过持续降息，促进本国经济增长。另一方面巴西和俄罗斯等经济体却选择了紧缩性货币政策，通过大幅加息应对通货膨胀；通过高利率和大利差吸引国外资本流入，促进本国经济恢复。危机后，俄罗斯中央银行基准利率最高曾达10.5%，巴西中央银行基准利率最高曾达14.25%。
随着发展中国家经济恢复进程加快，最近韩国中央银行和加拿大中央银行开始加息，实施货币紧缩。俄罗斯中央银行和巴西中央银行则分别降息至9%和10.25%，实施货币宽松。这表明发展中国家的经济情况均有好转，但货币政策仍处在持续分化中。
【政策】宏观政策组合：“紧松组合”还是“松紧搭配”？
在全球金融危机和随后的经济衰退中，许多国家尤其是主要发达经济选择了基本相同的宏观政策组合，即“扩张性财政政策+扩张性货币政策”。随着世界经济恢复，宏观政策组合出现分歧2018年各国宏观政策组合的分歧可能进一步扩大。从目前情况看，特朗普政府的政策组合是“宽财政、紧货币”，即“扩张性财政政策+紧缩性财政政策”。欧元区的政策组合是“紧松组合”，即“财政政策小幅扩张+货币政策极度宽松”。日本政府的政策组合也是“紧松搭配”，不过与欧元区略有不同，日本财政紧缩力度更大一些，即“财政政策逐步紧缩+货币政策继续扩张”。英国政府的政策组合是“松紧搭配”，即“扩张性财政政策+紧缩性货币政策”，与美国政府的政策组合基本一致。
特朗普政府和英国政府在继续保持扩张性财政政策的同时，相继实施了紧缩性的货币政策。一方面是因为美国和英国的经济复苏情况相对较好；另一方面是美国和英国的通货膨胀率都出现了上升趋势，比如，英国一般通货膨胀率已上升至3%。为了防止可能出现的通货膨胀，美联储和英格兰银行相继加息。对于经济恢复相对缓慢的欧洲国家来说，改变“松松搭配”的政策组合为“紧松组合”，开始缩减财政政策的扩张力度，主要是受《马斯特里赫特条约》趋同标准的约束。《马斯特里赫特条约》趋同标准要求，欧元区各成员国的财政赤字占国内生产总值的比重不得超过国内生产总值的3%，政府债务占国内生产总值的比重不得超过国内生产总值的60%。目前一些欧元区成员国的相关指标已经远远超过了《马斯特里赫特条约》的趋同标准，比如，希腊政府债务占国内生产总值的比重曾经高达135%。为此，当经济出现恢复时，欧元区国家首先需要做的事情就是缩减财政政策扩张力度，以维护欧元区19国的政治合法性。日本政府率先实行财政紧缩的主要原因，是日本政府债务占国内生产总值的比重高达254%，为世界各国最高。需要强调的是，在紧缩财政政策的同时，欧洲中央银行和日本中央银行仍然坚持极度扩张的货币政策，以刺激经济复苏。目前欧洲中央银行和日本中央银行都在继续实施“量化宽松+负利率”政策。
【加息】美联储换帅会否改变加息进程？
2014年耶伦就任美联储主席时，她面对的是伯南克留下的极度宽松的零利率政策和规模巨大的资产负债表。如何结束非常规操作，如何从量货宽松政策中退出，是耶伦直接面对的考验。
2015年12月，耶伦率先打开加息窗口，结束了零利率政策。到目前为止，美联储已经连续六次加息。有人担心，美联储换帅会改变其加息进程。实际上，自2012年成为美联储理事以来，鲍威尔一直是耶伦的可靠盟友，鲍威尔在货币政策表决时从未投出过反对票，他的讲话内容也从未偏离过美联储理事会的共识。从目前情况看，鲍威尔将会延续耶伦时期的政策立场，保持货币政策连续性，支持美联储继续谨慎、渐进地实现货币政策正常化。预期2018年和2019年，美联储可能每年加息三次左右，到2019年年底将联邦基金利率提高到3%左右。
【缩表】美联储缩表：内容、方式、操作、影响几何？
为了应对全球金融危机冲击，2009-2014年美联储连续实施了三轮量化宽松政策。其主要内容，一是降息，二是扩表。2009年美联储将联邦基金利率降低到零后，开始实施资产购买计划，即通过大量购买中长期国债和住房抵押贷款支持证券（MBS），向市场提供资金支持，结果造成其资产负债表大幅扩张。为此，美联储要退出量化宽松政策也包括两部分内容，一是加息，二是缩表。美联储的加息窗口已经打开，目前市场关心的是，美联储缩表的内容、方式、操作和影响。
时间：2017年10月美联储正式开始缩减资产负债表。缩表的内容是美联储卖出其持有的中长期国债和住房抵押贷款支持证券，以实现资产负债表正常化。缩表的方式是“以渐进的和可预见的方式进行”，以避免可能因货币政策调整力度过大而可能引发的市场恐慌。缩表的具体操作是：在开始缩表的第一个季度，每月卖出美联储持有的中长期国债和住房抵押贷款支持证券100亿美元。从缩表的第二个季度开始，缩表规模每个季度增加100亿美元，直至每月缩减500亿美元为止。然后，按照每月缩表500亿美元的节奏进行，一直到美联储认为资产负债表规模达到其合意水平为止。毫无疑问，美联储加息缩表会对美国经济、美国金融市场，甚至世界经济和国际金融市场产生不同程度和不同方向的影响，其中，最直接的影响之一就是美元指数走势。
【美元指数】美元指数能否继续保持升值态势？
美元指数是美元对欧元、英镑和日元等一揽子货币的比价。自20世纪70年代初期布雷顿森林体系解体之后，美元指数经历了三个完整的贬值周期和两个完整的升值周期。
自2012起美元指数进入历史上第三个升值周期，造成此轮美元持续升值的主要原因是，与其他主要发达国家相比，美国经济复苏情况较好，以及美联储率先实行货币政策正常化。也就是说，全球金融危机之后，由于美国经济相对较好的基本面，以及市场关于美联储加息的强烈预期，引致国际资本流动方向发生逆转，大量国际资本回流美国金融市场，推升美元指数持续走高。
2017年以来，由于欧元汇率上升，美元指数走弱。有一种观点认为，美元升值周期由此结束，欧元将进入升值通道。就目前情况看，这一观点还难以成立。因为美联储已经连续六次加息，同时开始缩减其资产负债表。在货币政策不断紧缩的环境中，美国经济仍然保持着较为强劲增长。相比之下，欧洲中央银行一直实施“量化宽松政策+负利率”，用极度宽松的货币政策来刺激经济恢复。最近欧洲经济出现的较快增长，在一定程度上是依靠外部刺激实现的。因此，2017年以来的国际外汇市场的波动，包括欧元升值和美元下行，是市场调整而非市场转折，是市场波动而非市场趋势。与其他主要发达国家相比，由于美国经济恢复相对较好和美联储加息步伐相对较快，短期内美元指数将继续保持升势。
【大宗商品】国际大宗商品价格：低位徘徊还是大幅拉升？
如果2018美元指数仍然维持升值态势，或者说，如果2018年美元指数仍处在升值周期，国际大宗商品价格仍将保持低位。因为美元是国际大宗商品的主要计价货币，国际大宗商品主要是用美元计价的，在美元指数的升值周期中，虽然国际大宗商品价格会出现上升或下降，但从整体上看，其上升空间有限。短期内国际大宗商品价格或将保持低位徘徊。
关于大宗商品价格走向的分析预测具有宏观意义和政策意义。因为国际大宗商品价格中的国际石油价格和国际食品价格是会进入各国消费物价指数篮子的，并且占有较大比重，国际大宗商品价格变化将会影响到每一个国家的通货膨胀预期和通货膨胀水平，进而影响各国宏观政策调整。（女娲作者： 个人学术看法，与供职单位无关）
来源：女娲社区 腾讯财经
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